M88 login、防风险、促高质量发展——新国九条及十六项举措对首发上市与退市监管的影响
2024.04.26 魏伟 王纯 夏晓露 方梓斌
2024年4月12日，国务院印发《关于加M88 login防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（“新国九条”）。“新国九条”简称源自国务院曾在2004年、2014年分别出台的两份关于资本市场监管改革的重磅指导性文件，即《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（国发〔2004〕3号）、《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（国发〔2014〕17号），两份文件在当时的市场环境下，分别奠定了股权分制改革的基础及注册制改革的基础，因均由九条纲领性意见组成，故市场简称为“国九条”。继2004年、2014年两个“国九条”之后，“新国九条”成为国务院第三次出台的资本市场指导性文件。
为响应国务院新政策，中国证监会颁布了《关于修改<科创属性评价指引（试行）的决定（征求意见稿）》等多项文件，上海、深圳以及北京证券交易所亦分别更新了相应的各项配套制度征求意见稿（统称“新国九条配套规则”）。相关配套规则尚在公开征求意见过程中，最终落地的文件内容仍需持续关注。
“新国九条”及配套规则旨以M88 login、防风险、促高质量发展为主线，完善资本市场基础制度为重点，更好发挥资本市场功能作用，推进金融强国建设，服务中国式现代化大局。为实现此目标，政策加强了对发行准入和退市监管等多个环节的管理，严格把控上市门槛并强化退市监管。紧接“新国九条”的出台，中国证监会于4月19日发布《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》（“十六项举措”），积极落实“新国九条”对资本市场高质量发展的要求，全方位支持科技企业融资、发展。在系列新规下，对于明确自身定位，严守风险管控底线，聚焦科技创新突破的企业，无疑是利好和机遇。
一、新国九条以及十六项举措的出台背景：严格监管的“新常态”+精准支持科技企业
自2023年下半年以来，为规范、活跃资本市场，监管层扎根正本清源的底层逻辑，已从多个维度推行一系列改革措施，主要涵盖以下几个关键的里程碑事件：
其中，“新国九条”及其配套规则的发布是对一系列制度的汇总和升华，将在更广泛更深远的范围和较长的时间内持续引导中国资本市场的发展，下文将详细阐述“新国九条”及其配套规则对首发M88 login以及退市监管的影响。
二、新国九条及其配套规则对首发M88 login的影响
在发行准入环节，“新国九条”及其配套规则一方面完善了M88 login标准，在提高M88 login门槛的同时进一步明确了板块定位；另一方面全面落实监管“长牙带刺”，对“带病申报”、“突击分红”等问题进行有针对性的治理，以促进资本市场的健康发展。
（一）完善首发M88 login要求
1. M88 login标准的调整
本次修改后的M88 login审核规则主要提高了主板以及创业板的首发M88 login的财务指标以及预计市值标准，对相关在审企业以及拟申报企业的业绩情况及可持续经营能力提出了更高的要求(修订后的全套标准见附表一)。
主板 | 创业板 | |
标准1.1：持续盈利+收入或现金流
| 标准1.1：持续盈利
| |
标准2：市值+盈利+收入+现金流
| ||
标准3：市值+盈利+收入
| 标准1.2：市值+盈利+收入
| |
2. 进一步完善多层次资本市场体系
（1）主板：行业代表性优质企业
“新国九条”及其配套规则进一步落实强化了主板作为大盘蓝筹板块的定位，一方面，通过提高财务指标以及预计市值标准以强调“经营业绩稳定、规模较大”等定位特征；另一方面，与科创板、创业板同样一样，要求保荐人就发行人的板块定位出具专项说明，但暂未就其中的关键因素（如“行业较高地位”、“经营规模排名靠前”）规定量化指标：
板块定位
突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业
审核要求
【新增】发行人申请首次公开发行股票并在主板M88 login的，应当结合主板定位，就主营业务所属行业内发行人是否具有较高地位，经营规模在同行业排名是否靠前，主营业务密切相关的核心技术和工艺是否相对成熟、符合行业趋势、能够促进稳定经营和转型升级等事项，进行审慎评估。
（2）科创板：进一步强调“核心技术”与“科创属性”
针对科创板而言，在强调“硬科技”的板块定位外，“新国九条”及其配套规则从衡量科研投入、科研成果和成长性的关键指标入手，对科创属性评价标准提出修订意见：
板块定位
面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性的企业。
审核要求
【调整科创属性指标】发行人申请首次公开发行股票并在科创板M88 login的，应当根据中国证监会和本所相关规定，结合科创板定位，就是否符合科创属性要求等事项进行审慎评估。
注：《科创属性评价指引试行（征求意见稿）》将第一条修改为：“支持和鼓励科创板定位规定的相关行业领域中，同时符合下列4项指标的企业申报科创板M88 login：
研发投入
最近3年研发投入占营业收入比例≧5%；或者
最近3年研发投入金额累计≧6,000【8000】万元
研发人员
占当年员工总数的比例≧10%
发明专利
应用于公司主营业务的发明专利≧5【7】项
（【例外情形】：软件行业不适用该项指标的要求，但研发投入占比应≧10%）
营业收入
最近3年营业收入复合增长率≧20%【25%】，或者最近1年营业收入金额≧3亿元
（【例外情形】：采用科创板第五套“市值+技术优势”M88 login标准申报的企业，或按照《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等相关规则申报科创板的已境外M88 login红筹企业，可不适用该项指标）
（3）创业板：维持“三创四新”定位，提高M88 login公司质量
针对科创板而言，在强调“三创四新”的板块定位外，“新国九条”及其配套规则通过提高财务指标以及预计市值标准，从源头上提高创业板M88 login公司的质量。
板块定位
深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。
审核要求
发行人申请首次公开发行股票并在创业板M88 login的，应当结合创业板定位，就是否符合相关行业范围,依靠创新、创造.创意开展生产经营，具有成长性等事项，进行审慎评估。
（4）北交所：坚持培育“创新型中小企业”，明确板块定位
“新国九条”及其配套规则进一步坚守北交所的定位要求，同时明确要求发行人以及中介机构应当作出核查并作出专业判断。对于不符合市场定位和产业政策的，北交所可终止审核。
板块定位
深入贯彻创新驱动发展战略，聚焦实体经济，主要服务创新型中小企业，重点支持先进制造业和现代服务业等领域的企业推动传统产业转型升级，培育经济发展新动能，促进经济高质量发展。
审核要求
【新增】发行人申请首次公开发行股票并在创业板M88 login的，应当结合创业板定位，就是否符合相关行业范围,依靠创新、创造、创意开展生产经营，具有成长性等事项，进行审慎评估。
中国证监会在同步关注发行人是否符合国家产业政策和北交所定位时，认为发行人不符合国家产业政策或者北交所定位的，北交所依据中国证监会意见直接作出终止审核决定。
（二）全面落实监管“长牙带刺”、有棱有角
1. 加强现场检查、现场督导
针对过往存在的“带病申报”乃至“一查就撤”的问题，“新国九条”及其配套规则通过加强现场检查、现场督导以压实首发M88 login项目发行人第一责任和中介机构“看门人”责任。事实上，自“3.15新政”以来，监管层已多次提及计划加强现场检查、现场督导：
“3.15新政”时期
M88 login……是现场检查要切实发挥书面审核的补充验证延伸作用，充分核验财务真实性，有重大疑点的探索稽查提前介入、依法立案查处。对现场检查中的撤回企业“一查到底”，切实落实“申报即担责”……
此外，中国证监会首席风险官、发行监管司司长严伯进15日在国务院新闻办举行的发布会上表示，将大幅提高现场检查比例，主要考虑是同步增加随机抽取和问题导向的现场检查，使现场检查覆盖率不低于拟M88 login企业的三分之一。
“新国九条”时期
【调整指标】《中国证监会随机抽查事项清单》的决定（征求意见稿）》：
事项名称
抽查主体
抽查内容
抽查方式
抽查比例
首发企业检查
证监会
证券发行人、保荐机构、会计师事务所、律师事务所所有情况
问题、风险导向和随机抽签相结合，问题、风险导向根据问题、风险性质确定，随机抽签通过抽签摇号等方式确定。
随机抽签的比例为5%【20%】
此外，中国证监会首席风险官、发行监管司司长严伯进于4月12日在新闻发布会表示，“将首发企业随机抽取检查的比例由5%大幅提升至20%，并相应提高问题导向现场检查和交易所现场督导的比例，调整后，现场检查和督导整体比例将不低于三分之一。”
2024年修订并实施的《首发企业现场检查规定》针对“一查就撤”的闯关申报行为制定了更严格的管控措施，由过去主动在时限内撤回首发申请则原则上不再实施现场检查的规则调整为“检查对象确定后，检查对象撤回发行申请不影响检查工作的实施，也不影响证监会和交易所依法依规对检查发现的问题进行处理”的更严要求，堵住过往抱着侥幸心理带病申报的投机行为。
2. 防范突击分红，平衡新老股东利益
为解决M88 login前“突击分红”、“清仓式分红”等问题，平衡新老股东的利益，以及作为增强M88 login公司分红稳定性、持续性和可预期性的重要抓手之一，“3.15新政”与“新国九条”均对M88 login前“突击分红”、“清仓式分红”等问题予以直接回应：
“3.15新政”时期
M88 login：“……严密关注拟上市企业是否存在上市前突击“清仓式”分红等情形，严防严查，并实行负面清单式管理”
“新国九条”时期
《国务院关于加M88 login防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》：“……明确上市时要披露分红政策。将上市前突击“清仓式”分红等情形纳入发行M88 login负面清单……”
此外，沪深交易所于新闻发布会表示，将引导拟M88 login企业承诺在申报后的在审期间不进行现金分红，鼓励企业更多将累积利润留存用于企业发展或M88 login后与新股东共享。
值得注意的是，“新国九条”就平衡新老股东的利益问题采取了“限制M88 login前大额分红”+“鼓励M88 login后分红”的组合拳，如各交易所相关业务规则均增加分红不达标则被ST风险警示的情形，相关M88 login规则均积极推动增加分红频次，实现一年多次分红的目标等，相关监管指引还制定了分红不达标时，限制大股东减持的规则。
基于以上，我们理解“限制M88 login前大额分红”+“鼓励M88 login后分红”将成为监管层稳定股东预期，促进资本市场平稳发展的一双重要抓手。对于拟M88 login公司而言，应当谨慎考虑报告期内的利润分配时点及金额；对于股东（尤其是控股股东、持股平台激励对象）而言，应更早地考虑与注册资本实缴相关的资金筹措问题。
3. 信息披露与穿透式核查
针对信息披露的真实性问题，尤其是财务信息的真实性问题，“新国九条”及其配套规则对发行人、发行人的核心员工以及中介机构都提出了新的要求：
发行人
发行人应当诚实守信，依法充分披露投和投资决策所必需的信息，准确真实反映企业经营能力
发行人的控股股东、实际控制人、董事监事、高级管理人员
发行人的控股股东、实际控制人、董事监事、高级管理人员等相关主体应增强诚信自律法治意识，完善公司治理和健全内部控制制度，按规定接受内部控制审计，充分配合相关机构开展尽职调查和其他相关工作……
保荐人
保荐人应当从投资者利益出发，健全内部决策和责任机制，严格遵守依法制定的业务规则和行业自律规范的要求，充分了解发行人经营情况、风险和发展前景以提高M88 login充分运用资金公司质量为导向，严格执行内部控制制度，充分运用资金流水核查、客户供应商穿透核查、现场核验等方式，对发行M88 login申请文件进行审慎核查，确保财务数据符合真实的经营情况，切实防范财务造假。
我们还注意到，深圳证券交易所近期发布了一则关于银行流水分析应用建设项目公开招标的公告，采购企业画像银行流水分析应用产品及模型等定制化实施服务，以提高招标人监管人员在现场检查、日常监管与IPO审核等业务场景中快速识别企业银行流水异常风险的能力，进一步提升监管质效，推动科技赋能金融监管。基于资金流水的不可篡改性，可以预见，监管层将愈加重视资金流水的核查，且其智能化自动化的大数据手段无疑对中介机构的核查能力提出了更高的要求。
三、新国九条及其配套规则对退市监管的影响
“新国九条”及其配套规则从收紧退市标准以及完善风险警示等方面对退市制度进行了深化改革，加大退市监管力度，旨在加快形成“应退尽退、及时出清”的常态化退市格局并削弱“壳”价值。从相关退市指标的修订，可看出监管在股票流动性及市值管理、M88 login公司盈利能力、独立性、内控规范性方面对已M88 login公司提出了更高的要求，且坚决不容忍财务造假，大幅提高对财务造假的惩罚力度。相应地，M88 login公司需坚守财务数据真实底线，持续提高盈利能力，加大合规管理力度，促进合规的流动性管理及市值管理，方能持续符合M88 login要求。
退市指标的修订主要如下，修订后的完整退市指标详见本文附表二。
交易类强制退市
主板：调高股票市值要求
境内企业：连续二十个交易日在交易所的股票收盘市值由低于3 亿元触发退市指标调整为A股公司低于5亿元，B股公司低于3亿元则触发退市指标
发行存托凭证的红筹企业：连续二十个交易日在本所的每日存托凭证收盘市值由3亿元调整为5亿元
北交所：新增流动性指标
新增通过本所交易系统连续120个交易日实现的累计股票成交量低于100万股的退市指标
财务类强制退市
主板：调高营收要求，细化利润要求
将最近一个会计年度营业收入最低要求由1亿元调整为3亿元
各板块细化盈利指标要求
将盈利+收入指标中的净利润指标调整为利润总额、 净利润、 扣除非经常性损益后的净利润三者孰低指标
规范类强制退市
新增控股股东或其关联人资金占用的退市指标：
公司被控股股东（无控股股东， 则为第一大股东）或者控股股东关联人非经营性占用资金的余额达到 2 亿元以上或者占公司最近一期经审计净资产绝对值的30%以上，被中国证监会责令改正但未在要求期限内完成整改，且在公司股票停牌两个月内仍未完成整改
新增内控非标审计意见的退市指标：
连续两个会计年度财务报告内部控制被出具无法表示意见或者否定意见的审计报告， 或者未按照规定披露财务报告内部控制审计报告
重大违法强制退市
细化重大信息披露违法强制退市情形，分别新增单年、连续两年、连续三年营业收入、利润总额、净利润、资产负债科目虚假记载的退市指标，加大对财务造假的惩罚力度（详见附表2）
四、对新国九条后时代的展望
紧接“新国九条”的出台，2024年4月19日，中国证监会发布了《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》，针对发行准入环节，在维持“压实各方责任”和“突出板块特色”的监管基调的基础之上，更明确地强调支持科技型企业（如具有关键核心技术、市场潜力大、科创属性突出的企业，即具备“硬科技”实力的企业）以及北京证券交易所（主要为创新型中小企业）的发展。其开辟资本市场“绿色通道”、完善股权激励措施、推进发行监管转型、优化融资环境及融资措施、培育早期创新企业、私募股权投资良性循环、完善交易机制、完善科技型企业服务机制等措施，均进一步展现出监管对于企业“价值发现、价值创造”的坚定支持，对于具备硬实力的科技企业无疑是积极利好。
2024年4月22日，中国证监会官方网站发布《坚持在市场化法治化轨道上推进金融创新发展——学习<习近平关于金融工作论述摘编》，明确下一阶段将增强制度包容性适应性，服务新质生产力发展；依法全面加M88 login，更加有效保护投资者合法权益；健全资本市场风险预防预警处置问责制度体系。加快推动制定修订证券投资基金法、上市公司监管条例等法律法规，大幅提升证券违法违规成本。强化行政、民事、刑事立体化追责，加大证券纠纷特别代表人诉讼制度适用力度。
根据“新国九条”所设定的目标，未来5年，基本形成资本市场高质量发展的总体框架。投资者保护的制度机制更加完善。M88 login公司质量和结构明显优化，证券基金期货机构实力和服务能力持续增强。资本市场监管能力和有效性大幅提高。资本市场良好生态加快形成。到2035年，基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场，投资者合法权益得到更加有效的保护。投融资结构趋于合理，M88 login公司质量显著提高，一流投资银行和投资机构建设取得明显进展。资本市场监管体制机制更加完备。到本世纪中叶，资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。
结合近期出台的各项配套制度、规则以及监管表态，我们预计近期在企业M88 login、M88 login公司日常监管、再融资、并购重组及退市等方面的监管力度都将趋严，体现“稳为基调、严字当头”的监管基调。同时，对于资本市场的各个参与方，包括企业及其关键少数、中介机构、投资机构、监管机构自身，都将被要求进一步压实责任。不论是正在筹划M88 login的企业，还是已经M88 login的企业，以及各类相关中介机构，都有必要进一步检视M88 login公司或拟M88 login公司在公司治理、财务规范性、业务合规性以及内控有效性等方面是否符合要求，同时应练好内功，应对“新国九条”配套规则的落地以及后续的监管动作。
附表一：M88 login财务指标
附表二：强制退市指标
